文 | AI財經社 王燦
編 | 鹿鳴
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TCL科技董事長李東生近日來頻頻提及的并購終告實現。
5月29日，TCL科技發布公告稱，擬向武漢產投發行股份、可轉換公司債券及支付現金購買其持有的武漢華星光電技術有限公司（下稱“武漢華星”）39.95%股權，交易作價為42.2億元人民幣。
這是繼2017年TCL收購武漢華星10.04%股權、2019年TCL華星（為TCL科技控股子公司）收購武漢華星1.26%股權后，上市公司對武漢華星的又一大動作。
TCL科技表示，經充分考慮市場環境等因素，公司與武漢產投協商確認，本次購買資產的股份發行價格為4.01元/股，不低于定價基準日前20個交易日公司股票交易均價的90%。
對于收購武漢華星股權的原因，TCL科技在公告內表示，結合武漢華星歷史業績以及目前經營狀況，將提高歸屬于上市公司股東的凈資產和凈利潤規模，進一步增強上市公司的盈利能力。
換言之，對于長期困于股價低迷的TCL科技來說，將業績亮眼的武漢華星進一步納入上市公司資產包有利于提高股東回報。
上述公告發布后，29日，TCL科技股價報收5.22元，較前一日漲5.67%；港股華星控股股價大漲95.45%。
未來，市場需要靜待收購結果，武漢華星的業績高增長是否可持續也需要時間考量。
意在提高上市公司股東回報
武漢華星和TCL科技的聯系由來已久。
2014年，湖北科投和TCL科技的控股子公司TCL華星光電技術有限公司（下稱“TCL華星”）共同出資成立武漢華星。截至2019年末，TCL華星持有武漢華星45.55%的股權，TCL華星實質控制武漢華星。
由此，TCL科技間接持有上述45.55%股權，并將武漢華星作為子公司納入合并報表范圍。
武漢華星的主營業務為液晶面板的研發、生產和銷售，主要產品為LTPS液晶中小尺寸移動終端面板，下游客戶主要為智能手機、平板、筆記本電腦等消費電子產品制造企業。TCL科技在公告內透露，“武漢華星與三星、華為、小米等品牌建立了穩定合作關系。”
武漢華星主要生產32吋及以下規格的液晶面板，核心項目t3為TCL華星第6代LTPS-LCD顯示面板生產線，新產線t4為TCL華星第6代柔性LTPS-AMOLED顯示面板生產線。
產能方面，TCL科技表示，截至2019年12月31日，t3項目產能達到每月50k，2019年t3項目的LTPS-LCD產品市場份額位居全球第二。據李東生介紹，t4產線現已量產出貨，產能將增至每月48k。
據公告，武漢華星2019年營業收入達129.77億元，同比增長約169%；凈利潤6.13億元，同比增長約6394%，收入和凈利潤均大幅增長。其中，光電中小尺寸液晶屏銷售收入作為武漢華星的主營業務，2019年錄得收入127.19億元，同比增長168.27%。
談及高增長的原因，TCL科技表示，主要系武漢華星產能爬坡順利，于2018年四季度實現滿銷滿產，并于2019年保持滿銷滿產，因此收入凈利雙增長。
時值顯示面板行業陷入低周期，武漢華星2019年業績顯得頗為亮眼。
再看TCL科技，由于2019年顯示面板價格持續下降至歷史低谷，以備考口徑計，2019年TCL科技實現歸屬于上市公司股東的凈利潤26.2億元，同比下降17.0%。子公司TCL華星全年實現凈利潤9.64億元，同比下降58.5%。TCL科技也坦言，是產業金融和其他業務收益保持集團在主業低谷期的業績穩定。
在此情況下，若收購完成，武漢華星的凈資產及經營業績計入歸屬于TCL科技股東的所有者權益和凈利潤的比例將提升。
根據備考財務報表，交易完成后2019年歸屬TCL科技股東的凈利潤增加2.16億元；TCL科技2019年度基本每股收益從0.1986增至0.2019元，漲1.66%；稀釋每股收益從0.1935元上升至0.1959元，漲1.24%。
由此，借助業績高增長的武漢華星可以增厚上市公司凈利潤水平、提高盈利能力。這或將解決一直以來令李東生頭痛的股價難題。
在2019年的一次交流會上，李東生曾直言疑惑，“TCL股價為什么比同行業低這么多”，更表示曾認真考慮將“TCL集團”更名為“華星光電”。
因集團未來發展方向、更名流程繁瑣等原因，更名“華星光電”并未被提上日程。但在TCL集團將終端產品業務從上市公司剝離重組，并更名為“TCL科技”后，顯示面板業務成為業務支柱。提高該板塊盈利水平、提升股東回報變得尤為重要，收購武漢華星股權也因此順理成章。
在低估值“抄底”
雖然標的公司武漢華星業績增長迅速，但其目前的估值并不算高。
收購公告披露，若采用資產基礎法，截至2019年12月31日武漢華星39.95%凈資產評估值44.19億元；計算可知，武漢華星截至2019年年末的凈資產評估值約為110.62億元。
值得注意的是，2017年TCL科技收購TCL華星少數股權時，第三方機構同樣采用資產基礎法對武漢華星進行資產評估。評估結果顯示，截至2017年3月31日武漢華星凈資產評估值為106.20億元。這一數字同上述最新估值110.62億元相差較小。
此外，華西證券在2019年12月16日發布的研報中，曾按照約1.5倍市凈率收購，認為2017年TCL收購武漢華星股權時，武漢華星估值已超過400億元。
收購公告也透露，以市凈率來看，武漢華星交易價格對應的評估基準日市凈率為1.18倍，低于可比交易案例的平均市凈率2.37倍。
再根據市盈率來看，本次交易TCL科技收購武漢華星39.95%股權的市盈率指標為18.05倍，低于可比交易案例的平均市盈率18.41倍；對比同行業上市公司來看，2019年12月31日，同行業上市公司市盈率平均值為84.99倍，中值為45.34倍，上述18.05倍的數據也低于同行業可比上市公司市盈率平均水平。
綜合來看，TCL科技此時收購武漢華星股權的“性價比”較高，此次收購或只是TCL科技并購戰略的開始。
此前，李東生已多次透露并購意愿，“建立規模經濟會更加有效率，從這個意義來講，如果是通過并購能夠形成更加好的經濟規模，能夠更加有效率，我們都會考慮。”
李東生表示，疫情是一場大浪淘沙的過程，有些企業會退出，有些產能會失去競爭力。“在這個情況下，一些有競爭力的企業，不一定要通過建新廠的方式來增加自己的規模，還可通過兼并重組的方式，把自己的技術、管理輸出到這些企業當中，提升他們的競爭力，變成整個業務的組成部分，最終通過有規模效應的精品，形成全球競爭力。”
一位接近TCL科技的業內人士向AI財經社表示，時逢面板低周期，再加上新冠疫情影響，行業洗牌出清加速，行業集中度將進一步提高。“目前有錢做并購的企業不多了，TCL科技一直在等一個出手的時機”，市場寒冬讓資產價格變低，也增加了公司出手并購的可能性。
盈利能力是否可持續？
此次收購股權意在提升上市公司股東回報，但武漢華星的盈利能力是否可持續仍然待考。
根據已披露財務數據，2019年武漢華星主營業務中小尺寸液晶屏的毛利率出現下滑，武漢華星2019年度主營業務毛利率為9.19%，相較于2018年13.36%的毛利率有所下降。
TCL科技解釋稱，毛利率下降主要系武漢華星2018年逐漸進入品牌客戶的供應鏈體系，2019年對品牌客戶的銷售逐漸放量，由于客戶導入初期產品議價能力較低，隨著部分品牌客戶銷售規模的提升，2019年武漢華星在產品價格方面給予部分品牌客戶一定優惠，導致部分品牌客戶毛利率下降。
據了解，2019年武漢華星的前五大客戶為TCL科技、華為、信利、小米、三星。其中，對TCL科技的銷售金額為53.77億元，占42.06%，對比2018年的70.72%有所下降。此外，TCL科技及下屬公司也是武漢華星的第一大供應商，武漢華星2019年度向TCL科技采購金額占總采購金額的42.47%。
同集團內部相互采購是否會影響新客戶的拓展？對此，前述接近TCL科技的業內人士認為，從一方面看，關聯交易可能越少越好；另一方面，在面板行業，從自家品牌采購是客觀存在的，可以顯著降低銷售成本。武漢華星2018年度、2019年度銷售費用占當期營業收入比重分別為0.45%和0.66%。該人士認為，武漢華星的銷售費用率在行業內是比較低的。
武漢華星研發費用的減少也值得注意。財務數據顯示，武漢華星2019年研發費用為8.75億元，對比2018年的12.78億元降低較多，研發收入占營業收入比例從26.48%降至6.74%。
對此，TCL科技解釋稱，武漢華星研發費用主要由折舊及攤銷、物料消耗等構成。2019年度研發費用有所下降主要系武漢華星研發技術逐漸成熟，產品驗證投入同比有所下降。
對于收購交易完成后武漢華星的前景，TCL科技認為，根據TCL華星t1、t2項目成功運營經驗，未來一段時期內，武漢華星t3項目盈利有望獲得較快增長。
李東生曾在4月對外表示，“我有信心，今年整個華星會有兩位數增長。”但李東生也提到，2020年因為疫情導致市場的需求下降，使面板價格回升的趨勢改變。
低周期疊加疫情黑天鵝，加大了武漢華星短期業務的不確定性，2020年武漢華星要想復制或趕超2019年的增長數據難度較大。
TCL科技也在收購草案中坦言，武漢華星目前設計產能為月產50k大片玻璃基板，根據其發展規劃及產能釋放計劃，同時由于疫情影響，預計2020年的銷量和收入較2019年均相對減少。
對武漢華星2020-2024年損益表的預測顯示，按收益法評估，預測武漢華星2020年營業收入合計116.83億元，其中主營收入115.13億元，增長率為-9.48%；預測2020年凈利潤為3.92億元。
但TCL科技也表示，預計新冠疫情不影響武漢華星長期盈利能力。
（圖源：經濟日報）
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