■编者按

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阅历了2020大落大起的一年后，房企和商场，又将迎来怎样的2021年？南财智库-21资管研究院将亲近重视房地产商场的动态发展，重视房企竞赛态势和资金链动态。即日起推出“21房企融资谈”系列文章，聚集要点房企动态和信誉资质剖析，敬请重视。此为“21房企融资谈”系列第一弹。

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作者：21研究员/卢先兵 唐曜华 实习生/雍妍 万倩倩 赵阳

统筹：21高档研究员/卢先兵

修改：马春园

规划：张佳俊

2021年或许是房地产回归新常态的一年。

一方面，房地产需求软着陆，购房需求断崖式下滑呈现的或许性不大，弱动摇、短周期大幅动摇特征衰退，更大或许是在方针去周期化、因城施策环境下的小幅动摇。

另一方面，房企呈现分解趋势将越来越显着，并在区域、企业等层面别离表现。

2021年也将是危险分解加重的一年。

“三道红线”方针或将于2021年推行至全职业，影响首要包含两方面：一是加杠杆弯道超车时机损失，从而加快竞赛格式的固定化，强者愈强。

二是加快高杠杆企业危险露出，从而加重危险分解。2021年是房企债券的到期顶峰，且借新还旧额度进一步受限，将加大房企的资金压力。此外，房企财政健康度也在边沿走弱，净负债率上升。

21房企融资谈的第一篇，咱们将目光聚集在建发房产。

建发房地产集团有限公司是厦门市最大国企——厦门建发集团有限旗下公司。近来，建发房产因高溢价竞得上海一地块，其项目公司被上海市普陀区政府约谈警示。

3月16日，我国房地产业协会、上海易居房地产研究院我国房地产测评中心一起发布《2021我国房地产开发企业归纳实力TOP500测评研究陈述》显现，建发地产归纳实力排名第36。

2020年建发房产以高达76%的出售增速成为黑马房企，成功进入千亿房企“沙龙”。

但值得重视的是，近年来建发房产在急进扩张的一起，其港股渠道负债高企。建发房产在香港上市的控股子公司——建发世界出资集团有限公司（下称“建发世界”）到2020年6月末净负债率为247.29%，除掉预收款后的财物负债率为79.24%，现金短债比1.87，已触及“两道”红线。

01

急进拿地被政府“约谈”

建发房产为厦门建发集团布局地产板块的最重要渠道，股权联系和持股份额列示如下：

建发世界为建发房产在香港上市的控股子公司。依据建发世界2019年报，合同出售金额为507.8亿元，占建发房产总出售金额的70.4%，占建发股份整个房地产板块的51%。

作为中型房企，建发房产近几年走上了急进的土储扩张之路。现在，房地产企业的土地盈利逐步消失，快速扩储简直无法防止高价拿地。在“房住不炒”的调控总基调下，一再高价“抢地”的建发房产最近被约谈。

近来，普陀区石泉社区W060402单元B3-2地块（简称“洵阳新村地块”）由融创和厦门建发一起建立的项目公司——上海兆颢企业办理有限公司以64.52亿元成功竞得该地块使用权，溢价率36.15%，成交楼面地价84346元/平方米，比上一年12月该地块东侧地块楼面价47434元/㎡高出近一半的价格。

针对该地块的高溢价，上海普陀区政府第一时刻约谈了融创上海及该项目公司负责人，重申“房住不炒”的基调。

建发房产急进扩张的背面，是对规划的巴望。作为其港股上市渠道，建发世界早就定下了2021年要冲刺1000亿的方针。

从2016年开端，建发世界的出售规划，就以简直每年1倍的速度添加。2018、2019年出售金额增速别离达145.2%、104.8%，2020年在疫情影响的状况下，增速仍然高达79%，助推建发房产跻身“千亿沙龙”。克而瑞数据显现，2020年建发房产以1296.8亿全口径出售额成功进入“千亿沙龙”，成为9家新晋千亿房企之一。

但年报显现，建发世界在2019年新增土储货值963亿元，同比添加15%，远不及出售成绩的添加速率，土储添加压力非常显着。2019年末，建发世界可售货值为1620亿元，大约只够两年消化，要坚持出售继续高添加，就需求足够的土地储备。

2019年开端，建发世界在土拍商场一再发力。建发世界2019年获取40宗地块，拿地金额420亿元；2020年，拿地金额更是超越500亿元。

上一年建发房产的气势就已非常“凶狠”。

据建发房产官网发表，2020年新增土储超1600亿货值，新布局13个城市，事务广泛50余城。为了成功拿下地块，建发房产不吝“高溢价”拿地。

多地土地商场呈现建发房产溢价拿地的“身影”。2020年4月，其以46.82亿元的总价，竞得四川成都锦江区131亩地块，改写了其时成都楼面价记载，溢价率26.92%。

上一年7月，建发经过207轮的剧烈比赛，又以12.01亿元的总价在安徽蚌埠竞得蚌挂（2020）23号地块，溢价率56.87%，打破当地居住用地总价记载。

上一年10月，建发房产又以35.24亿元的总价、55.24%的溢价率拿下江苏淮安生态新城的沁春路南侧221地块，成为新“地王”。

进入2021年，建发房产拿地更为生猛。

本年1月份，建发房产以104亿元的拿地金额位列各大房企之首。仅两个月时刻，建发房产就拿下了12宗地块。

中指研究院计算数据显现，建发房产2021年1-2月以拿地金额194亿元，位列房企拿地榜单第二名，仅次于绿城我国。远远高于上一年同期19亿元的拿地金额。

（数据来历：中指院）

02

高杠杆隐忧，港股渠道踩两道红线

不同于头部房企手中有着较为富余的资金，张狂拿地后建发房产现已压力倍增。

建发房产上一年前三季度经营活动发生的现金流量净额和出资活动发生的现金流量净额，均为负值。财报显现，建发房产2020年前三季度经营活动发生的现金流量净额为-57.04亿，出资活动发生的现金流量净额为-8.07亿，只要筹资活动发生的现金流量净额为正值，为71亿。

建发房产需求不断融资补偿绰绰有余的现金流。财报数据显现，建发房产2020年9月末有息负债规划达544.45亿，短期有息债款80.37亿。

（数据来历：企业预警通，南财智库制图）

2020年是建发系融资最为频频的一年，仅发债动态便不下20条。融资方法包含银行告贷、财物证券化ABS、公司债、中票、短融债及境外银团告贷等。

建发房产2020年新增告贷占净财物的份额已超越40%。据上交所音讯，建发房产发布2020年累计新增告贷公告显现，其2020年末告贷余额682.7亿元，累计新增告贷154.47亿元，占2019年末净财物的41.78%。新增告贷中，银行告贷添加76.86亿元，企业债券、公司债券、金融债券、非金融企业债款融资东西添加77.61亿元。

其港股子公司建发世界，愈加继续依靠融资“输血”，负债率不断攀升。到2020年6月末，建发世界活动负债升至695.39亿元，负债总额达1212亿元，较上年末添加26%；净负债率为247.29%，较2019年末进步71.9个百分点；除掉预收款后的财物负债率为79.24%；现金短债比1.87，触及“两道”红线。

亿翰智库数据显现，50家典型房企2020年上半年的净负债率均值为94.2%，其间超越100%的房企有16家。而建发世界的净负债率高达247.3%。

与此一起，因为高溢价拿地导致本钱高企、赢利空间被紧缩，建发世界的毛利率不断下降。

财报显现，建发世界毛利率从2019年上半年的40.62%锐减至2020年上半年的21.89%。2020 年上半年建发世界在经营收入同比添加123%的状况下，归母净赢利同比削减28%，堕入“增收不增利”的困境。

建发房产的“三道红线”目标表现尚可。2020年9月末，建发房产除掉预收款后的财物负债率为45.35%，净负债率94.03%，活动比率2.39。

03

表外负债调理躲藏债款？

建发房产未触及“三道红线”，或许与其表外负债调理有关。房企经过协作开发，进行表外负债调理的空间较大。

协作开发是两家或两家以上房企一起开发一个项目，依据协作协议一起出资、同享赢利并共担项目危险，在房企报表上表现为长时间股权出资和少量股东权益。长时间股权出资占比提高表现出房企非并表项目规划的提高，少量股东权益占比的添加则显现出并表项目权益份额的下降。

协作开发项目可分为并表项目和非并表项目两类，少量股权表现了公司归入兼并规划的协作开发规划。南财智库-21资管研究院计算，建发房产的少量股东权益占比近年来逐年攀升，2018年超越40%，2019年达48.56%，意味着协作开发项目较多，或许存在表外躲藏债款的状况。

看待协作开发的另一个维度，是其他应收款。2020年三季度末，建发房产的其他应收款为165.19亿，同比大增92.7%，从另一方面印证了其协作开发项目较多的状况。

从少量股东权益呈现的异常现象能够看出协作开发项目没那么简略，尽管建发房产少量股东权益占比2018年和2019年别离高达41.68%、48.56%，但少量股东并没有共享到对应的收益，2018年、2019年少量股东损益占比别离仅18.87%、19.13%。

2016-2019年间，建发房产少量股东投入了426.37亿资金，贡献了42.18%的净财物，却只共享了15.78%的报表净赢利。建发房产近年来净赢利结构与股东权益结构状况如下：

长时间股权出资方面，建发房产2019年财报显现，公司没有合营企业，联营企业有30家，股权账面价值算计28.36亿元，较上年同比添加63.65%，公司的持股份额在20%-65%之间；关于持股50%或以上的5家子公司之所以归入联营，公司的解说均为“不具有控股权，具有严重影响”。但商场对此有所质疑，或有减轻表内债款之嫌。

别的，表外债款一般还表现在对联合营企业的担保上。依据建发房地产揭露的发债评级陈述发表，到2020年3月末，建发房地产对外担保19.43亿元，被担保目标首要为公司参股的项目公司。

受限于信披量少，建发房产各子公司细项表外融资信息不可得性，表外危险难以充沛提醒。

“房住不炒”基调不变，监管有加码之势。建发房产怎么破局，南财智库-21资管研究院将亲近重视。

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本期修改：李志坤