国债期货的利率危险办理功用助力防备系统性危险
来历|中信期货张革李劼
摘要：
防备系统性危险的产生在2018年将是最重要的使命之一。为合作这一使命，央行经过稳健中性的钱银政策来拉高商场资金利率，然后到达债市去杠杆的意图。但跟着利率的进步，金融组织却面临了较大的利率危险。假如金融组织无法有用办理其本身的利率危险，利率的全面上行必定会对其本身运营产生必定影响。然后带来产生部分危险的危险，而部分危险往往是系统性危险的先兆。而国债期货因为其天然具有利率危险办理的功用，合理的运用将有用助力防备系统性危险的产生。对此，咱们从国债期货利率危险办理功用，利率发现功用两方面证明国债期货对防备系统性危险的协助，并在最终提出进一步完善国债期货种类的主张。
关键词：国债期货，危险办理，套期保值
在2017年10月份发布的党的十九大陈述中提出：要将作业落实到防备化解金融危险上，抓好各类危险的管控，完善全面危险办理系统。在2017年12月的中心经济作业会议上表明，依照党的十九大的要求，往后3年要要点抓好决胜全面建成小康社会的防备化解严重危险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战。会议提出打好防备化解严重危险攻坚000625资金流向,000625资金流向,000625资金流向战，要点是防控金融危险。
从2017年全年密布的会议咱们能够看出：防备系统性危险的产生将是近几年最重要的使命之一。为合作这一使命，从2016年三季度起，央行就经过稳健中性的钱银政策来拉高商场资金利率，然后到达债市去杠杆的意图。从实践效果来看，债券商场杠杆率有了显着的回落。但跟着利率的进步，金融组织却面临了较大的利率危险。假如金融组织无法有用办理其本身的利率危险，利率的全面上行必定会对其本身运营产生必定影响。然后带来产生部分危险的危险，而部分危险往往是系统性危险的先兆。而国债期货因为其天然具有利率危险办理的功用，合理的运用将有用助力防备系统性危险的产生。对此，咱们从国债期货利率危险办理功用，利率发现功用两方面证明国债期货对防备系统性危险的协助，并在最终提出进一步完善国债期货种类的主张。
一、国债期货能够有用办理利率危险
1.国债期货的存在对利率危险办理来说非常有必要
现在，境内上市的场内买卖的利率危险对冲东西有五年期国债期货和十年期国债期货。自2013年国债期货重启以来，其成交量和持仓量持续上升。尤其是在2015年股指期货受限和2016年末债市动摇之后，期货商场的成交量和持仓量有了质的进步。其间，国债期货商场的总持仓量，由开始的不到3千手，到2015年中的5万多手，再到2016年末的10万手，甚至2017年7月份的12万手，持仓规划的跳跃式上涨首要得益于商场种类丰厚度的添加、商场动摇的添加以及出资者对期货衍生品对冲东西知道的深化。尤其是进入2016年之后，跟着金融商场去杠杆的不断推动，债券收益率全面走高，加上央行钱银政策的边沿收紧带来了现货商场关于利率危险对冲需求的敏捷增长。
图1：五年期和十年期国债期货持仓量和成交量改变
材料Wind，中信期货研讨部
2.运用国债期货进行利率危险办理能够获得较好效果
从实践使用的层面，咱们经过简略的套期保值效果回测也能够看出国债期货的使用在对利率危险的办理使用上有着非常好的对冲效果。咱们简略的以160023.IB国债现券净值和加入了十年期国债期货进行套期保值的净值体现比照能够看出，没有套保前的净值在商场跌落危险开释的过程中呈现大幅回撤，而参加套保的产品净值体现显着优于单边多头的现货体现，且动摇性显着下降。
图2：160023.IB与使用国债期货简略套保的前后净值体现比照
材料Wind，中信期货研讨部
无论是从理论实证的视点仍是从实践的使用效果来看，国债期货的使用将对金融组织应对利率危险供给有用的危险办理东西。这一点咱们也能够从美国国债期货商场规划的持续增长中能够得到验证。
图3：美国5年期和10年期国债期货持仓量改变
材料Wind，中信期货研讨部
因而，咱们能够很明晰的看到，金融商场变革深化的过程中必定伴跟着更大的价格动摇性。经过进步资金利率水平来进行金融商场去杠杆的过程中，国债期货的存在刚好能够经过其套期保值功用的发挥将危险完成开释，有用确保现货商场的安稳运转，然后又反应至衍生品商场，然后构成商场危险纾解的良性循环。
二、国债期货的利率发现功用有助于利率政策传导
现在我国的国债收益率曲线尚处于开展的初级阶段，尤其是进入2017年之后跟着债券商场一些危险事情的产生、经济数据的弱化预期加上短期资金本钱的上升，我国的收益率曲线呈现了非常规的形状。与美国等斜率向上的收益率曲线比较，我国国债收益率曲线呈现了M型或许倒挂的现象愈演愈烈。
图4：我国国债收益率曲线从峻峭到平整再到倒挂的改变剧烈
材料Wind，中信期货研讨部
央行在2016年发布的题为《收益率曲线在钱银政策传导中的效果》的作业论文称，现在我国钱银政策经过债券商场的传导根本功用现已具有，但我国短期利率改变对债券商场中长时间收益率的影响程度比其他首要国家约低25%左右，不同期限之间的套利时机依然存在，收益率曲线的有用性还不非常完好。这其间的原因与国债发行结构的缺点、对出资者准入的过度控制、衍生品商场不发达、商业银行商场化定价才能缺失等问题有关。并提出主张：完善国债发行结构、方法和种类，进步国债二级商场流动性，进一步开展国债期货和衍生东西商场，进一步进步商业银行商场化程度等。
图5：钱银政策经过收益率曲线对实体经济的传导机理
钱银政策其他经济变量
决定因素
分化一：水平、斜率、曲率分化二：预期短期实践利率预期通胀率期限溢价
收益率曲线
融资本钱途径
预期途径（CPI、GDP，利率预期等）
出资、消费等
实体经济
材料收益率曲线在钱银政策传导中的效果2016，中信期货研讨部
可见，从完善的益率曲线对实体经济有猜测才能、我国收益率曲线的有用性尚待完善的实际状况来看，国债期货的存在与开展有着理论和实际的积极意义，关于从钱银政策层面引导实体经济健康、安稳开展有着较强的正溢出效应。
三、进一步完善国债期货商场来助力防备系统性危险
经过前面的论说咱们现已能够充沛的知道到国债期货商场办理利率危险、推动利率政策传导方面的积极效果。但根据我国境内现有的国债期货商场开展状况和金融变革深化的火急需求，咱们以为还将需求做到以下几点：优化利率衍生品商场产品系统，满意多元化的衍生品需求；恰当铺开出资者约束，真实完成现货商场的危险有用办理和流动性的充沛。
（一）优化利率衍生品商场产品系统
现在我国利率衍生品商场存在着种类系统不健全的重要缺点。从国债期货视点而言，因为短少短期利率期货产品，在现在正处于钱银政策边沿收紧的环境中的金融组织而言，怎么应对短期资金本钱动摇成为最重要的使命之一。假使期货商场上存在相应的衍生东西能够搬运危险，那么金融组织在钱银商场上的灵敏度将大幅供给。一起，因为我国短少30年国债期货，关于养老金、稳妥的长时间资产负债办理而言就短少相应的对冲东西。因而，持久期的国债期货的推出将有用处理利率危险的办理和对冲问题。
（二）恰当铺开出资者约束，完成真实商场化办理
我国当时的利率衍生品商场从出资者参加规模来讲仍是存在着许多约束。从国债期货视点而言，现在国债期货商场的首要参加者为资管产品。中金所数据显现，2017年国债期货持仓结构中组织类客户占比超越七成，其间券商自营和资管类产品占到了组织出资者中的绝大部分。而国债601766股票,601766股票,601766股票现券商场的出资者结构中首要以银行、稳妥等金融组织为主，其间银行持有超越国债商场60%的现券，现在国内银行、稳妥没有铺开对国债期货的参加。从期货和现货商场的出资者结构而言，国债商场存在着不一致。这也使得国债期货商场在反映现券商场价格时必定会因参加组织买卖战略和意图的不同呈现误差。
以国债期货基差为例，在2017年1月，10年期国债期货活泼合约基差大幅突破了3元，意味着期货和现货违背起伏较大。这也导致了在2017年上半年国债期货套期保值效果较差。而美国国债期货在运转期间根本保持了基差在0-0.6美元邻近窄幅动摇。基差保持规律性的运动是国债期货发挥套保效果的重要条件。前面说到现在我国国债期货商场参加者结构不完善，这是导致我国国债期货基差会呈现大幅走高而不能敏捷收敛的重要原因。
图6：中美国债期货基差运转状况
材料Wind，Bloomberg，中信期货研讨部
央行在2016年发布的题为《收益率曲线在钱银政策传导中的效果》的作业论文中也曾主张，主张考虑答应银行这一国债现货商场最首要的出资集体参加国债期货商场，以进一步改进商场的流动性，然后下降国债期货定价与现货定价的违背，进步期货商场价格发现的有用性。
综上来看，国债期货因为其天然具有利率危险办理的功用，合理的运用将有用助力防备系统性危险的产生。未来经过优化利率衍生品商场产品系统，满意多元化的衍生品需求；一起恰当铺开出资者约束，真实完成现货商场的危险有用办理和流动性的充沛。这将能进一步完善国债期货商场，强化其利率危险办理和利率定价功用。
参考文献：
1.马骏，洪浩等，央行作业论文：收益率曲线在钱银政策传导中的效果，《我国人民银行作业论文》，2016.1